Sau những đợt điều chỉnh mạnh trong năm 2022, định giá thị trường chứng khoán hiện đã giảm xuống mức khá rẻ khi cả P/E và P/B đều thấp hơn mức trung bình 10 năm. Tuy nhiên, trong môi trường lãi suất tăng cao và lạm phát chưa có sự hạ nhiệt rõ rệt, giới đầu tư vẫn lo ngại về bức tranh vĩ mô Việt Nam nói chung và thị trường chứng khoán nói riêng. Chúng tôi đã có cuộc trao đổi với ông Huỳnh Minh Tuấn – Nhà sáng lập Công ty cổ phần FIDT để làm rõ hơn về vấn đề này.

Sau nhiều đợt giảm sâu, VN-Index đã giảm xấp xỉ 40% so với đỉnh. Đây cũng là mức giảm mạnh nhất chỉ sau đợt khủng hoảng năm 2008. Ông nhìn nhận như thế nào về diễn biến này?

Thị trường đã giảm xấp xỉ 40% từ đầu năm – mức giảm kỷ lục so với các thị trường chứng khoán trên thế giới. Trong đó, hàng loạt midcap-penny có mức giảm đến 80-90%, nhiều bluechips cũng giảm 60-70% so với đỉnh. Mức giảm này ngang ngửa với cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008 và thậm chí hơn cuộc khủng hoảng nợ xấu năm 2010-2012.

QUẢNG CÁO

Sang đến năm 2022, chúng ta đón nhận cuộc khủng hoảng khác đó là khủng hoảng thanh khoản. Nguyên nhân của cuộc khủng hoảng này tới từ nhiều phía (1) ý chí kiềm chế lạm phát (2) cung tiền chính sách và (3) sự điều hành không đồng bộ giữa các bên.

Ngoài ra, về ngoại vi, lãi suất tăng cao, đồng USD mạnh lên dẫn sự chuyển dịch tài sản vào các kênh đầu tư an toàn. Với một thị trường có tính chống chịu yếu như chứng khoán Việt Nam, đà giảm mạnh này cũng không phải qúa khó hiểu.

Vậy những rủi ro đó liệu đã phản ánh vào mức chiết khấu rất sâu của thị trường trong thời gian qua?

Rủi ro đã được phản ánh đáng kể, nhưng chưa hết. Để giải quyết được câu chuyện thanh khoản thì cần phải có dòng tiền. Trái phiếu ở quý 4 có thể giảm nhiệt, song khoảng 700.000 tỷ trái phiếu đáo hạn năm 2023 vẫn chưa có “đường ra”. Ngân hàng cũng không có đủ vốn để cho vay vì không huy động được, tất cả phụ thuộc vào NHNN.

Vấn đề quan trọng hiện tại là niềm tin vào thị trường trái phiếu doanh nghiệp gần như đã “đổ vỡ” sau nhiều vụ việc xử lý vi phạm. Mặc dù ở Việt Nam chưa có tiền lệ, nhưng rủi ro trái phiếu hiện đang tái lặp là chu kỳ trái phiếu BĐS tại Trung Quốc. Khi đó, chính phủ đã thực hiện cứu trợ bơm thanh khoản cho bất động sản, đồng thời thành lập các quỹ cứu trợ, mua lại trái phiếu.

Tại việt Nam, Chính phủ đã thành lập tổ tư vấn hỗ trợ, tuy nhiên vẫn cần những hành động cụ thể và rõ ràng hơn. Do đó, để giải được bài toán “kẹt” thanh khoản trên thị trường vốn thì cần sự vào cuộc mạnh mẽ và quyết liệt hơn của Chính phủ.

Với những rủi ro trên, tôi cho rằng những nhịp hồi gần đây chỉ mang tính chất kỹ thuật sau khi thị trường hấp thụ gần hết lượng margin call. Chỉ khi giải quyết được vấn đề trái phiếu, TTCK mới có “cửa” tạo đáy.

Bởi khi các kênh như ngân hàng, bất động sản, trái phiếu gần như “đóng băng”, chứng khoán là kênh cuối cùng cung cấp nguồn thanh khoản cho nền kinh tế. Do đó, trong ngắn hạn, TTCK chỉ tích cực hơn khi có những động thái hỗ trợ cụ thể hơn từ phía Chính phủ.

Lãi suất vốn được xem là “kẻ thù” của chứng khoán. Nhìn lại quá khứ, VN-Index đã phản ứng ra sao trong môi trường lãi suất tăng mạnh?

Lãi suất có độ tương quan với thị trường, đặc biệt là vào các thời kỳ suy thoái và tăng trưởng mạnh. Nhìn lại quá khứ để đánh giá ảnh hưởng sâu rộng của lãi suất đến thị trường chứng khoán trong thời gian gần đây.

Giai đoạn 2007 – 2008, khủng hoảng tài chính toàn cầu khiến lạm phát và lãi suất đồng loạt tăng mạnh. Đồng thời chứng khoán chịu nhiều tác động tiêu cực của thế giới khiến VN-Index giảm từ 1.100 điểm xuống chỉ còn hơn 300 điểm.

Đến giai đoạn 2010 – 2011 trở đi, lạm phát bắt đầu tăng mạnh trở lại lên mốc hơn 10%, các ngân hàng phải tăng lãi suất thời kỳ hậu khủng hoảng tài chính. Thị trường với đa phần các doanh nghiệp vốn “hỏng từ bên trong” đã không thể chịu được ảnh hưởng và kéo VN-Index xuống dưới mức 500 điểm.

Thị trường tích cực dần từ 2012 đến 2019 khi chính sách tiền tệ mở rộng sau thời kỳ lạm phát cao được kiểm soát khiến lãi suất giảm mạnh, thúc đẩy kinh tế phục hồi. VN-Index trong thời điểm này đã quay lại thời điểm trên 1.100 điểm, cụ thể là hơn 1.200 điểm vào đầu quý 2/2018.

Giai đoạn dân “ngồi ở nhà đánh chứng” từ 2020 – quý 1/2022, VN-Index có lúc vượt mốc hơn 1.500 điểm nhờ bối cảnh nền kinh tế được phục hồi từ các gói kích cầu tín dụng hậu Covid-19. Tuy nhiên, u tối ập đến thị trường từ quý 2/2022 – nay do áp lực về thanh khoản và đặc biệt là khủng hoảng thị trường trái phiếu doanh nghiệp, mặt bằng lãi suất huy động tại các ngân hàng thương mại tăng đã đẩy VN-Index vào thế “mua đâu thua đó”. Từ thời điểm bắt đầu nâng lãi suất điều hành đến hiện nay VN-Index đã giảm 25% từ 1.210 xuống quanh 900 điểm.

Từ những dữ kiện lịch sử, có thể thấy:

(1) Việc Ngân hàng Nhà nước tăng mặt bằng chung các lãi suất đã giúp các loại tài sản có lãi suất cố định hấp dẫn hơn cổ phiếu vốn nhiều rủi ro.

(2) Lãi suất tăng phản ánh chính sách thắt chặt tiền tệ đã khiến thị trường không còn nguồn tiền rẻ, các doanh nghiệp giờ đây phải thận trọng trong việc lựa chọn có nên huy động vốn để mở rộng kinh doanh hay không, khiến cho khả năng tăng trưởng chung của toàn thị trường bị sụt giảm.

(3) Áp lực lãi suất đi vay tăng lên khiến hàng loạt doanh nghiệp có cơ cấu nợ vay tài chính, từ đó gia tăng chi phí lãi vay tăng gây sụt giảm lợi nhuận, đặc biệt là trái phiếu phải chịu áp lực trả nợ lớn, ảnh hưởng giá trị nội tại cũng như sự bất an của nhà đầu tư đối với cổ phiếu và thị trường.

Việc điều chỉnh sâu và liên tiếp đã khiến P/E và P/B của thị trường đều thấp hơn mức trung bình 10 năm. Với mức định giá này, chứng khoán đã thực sự rẻ để đầu tư?

Trong một cuộc khủng hoảng thanh khoản thì tất cả đều cần tiền. Vậy nên tôi cho rằng tất cả chỉ số định giá P/E , P/B không có giá trị trong ngắn hạn. Như đã bàn ở trên, yếu tố giúp thị trường chứng khoán cân bằng trong ngắn hạn là phải gỡ được nút thắt dòng tiền.

Tuy trong ngắn hạn định giá thị trường là vô nghĩa, nhưng về dài hạn lại mở ra cơ hội đầu tư rất hấp dẫn. Chỉ số P/B của VN-Index ở mức 1.4x lần, P/E ở mức 9.x – mức định giá này thậm chí đã thấp hơn đáy Covid và về vùng thấp trong 10 năm qua.

Theo thống kê, TTCK trải qua 22 năm thì chỉ có 3 lần P/E về dưới 10 lần đó là năm 2008, 2020 và năm nay. Bên cạnh đó, tính từ tháng 4/2009 đến nay, xác suất định giá P/B nằm dưới mốc này cũng rất thấp. Chủ yếu P/B rơi về vùng thấp giai đoạn cuối năm 2011 đến đầu năm 2013 khi nợ xấu hệ thống ngân hàng gia tăng, lãi suất cho vay và lãi suất huy động đều tăng vọt.

Mỗi cuộc khủng hoảng có thể kéo dài trên 2 năm, nếu nhà đầu tư có lượng tiền mặt nhàn rỗi, không bị áp lực thì đây là môi trường tốt để đầu tư dài hạn và tích sản. Những doanh nghiệp lựa chọn lúc này là bluechips có hệ số nợ thấp, tình hình tài chính ổn định và định giá dưới giá trị sổ sách.

Cơn lốc của thị trường từ đầu năm đã cuốn theo rất nhiều NĐT ra khỏi thị trường chứng khoán. Lời khuyên gì cho những người ở lại? Qua cơn bĩ cực liệu có đến hồi thái lai?

Không dễ dự đoán thị trường trong ngắn hạn khi còn rất nhiều yếu tố bất lợi bủa vây thị trường. Việc “trading” hay “bắt đáy” trong thời điểm này vô cùng rủi ro, đặc biệt là với những nhà đầu tư cá nhân không có nhiều kinh nghiệm.

Nếu đã xác định “bám trụ” lại thị trường lúc này thì cần tầm nhìn dài hạn. Trong tầm nhìn 2-3 năm tới, khi nền kinh tế đã “dọn dẹp” xong một số rủi ro như bong bóng BĐS, trái phiếu thì bức tranh của TTCK sẽ tươi sáng trở lại. Nhìn lại quá khứ giai đoạn 2010 – 2013 chúng ta cơ cấu lại hệ thống ngân hàng và bắt đầu kể từ năm 2014 TTCK đã tạo đáy và bật tăng gấp 3 lần.

Tôi cho rằng đây sẽ là một cơ hội có thể lớn nhất của TTCK Việt Nam trong 10 năm tiếp theo. Khi bài toán về thanh khoản đã đã được giải quyết triệt để, những người đã ở lại sẽ có được thành quả lớn. Đây là thời gian nhà đầu tư tìm kiếm dòng tiền mới để tiếp tục “cuộc đua” dài hạn này.